Деньги стали чуть дешевле, облигации в сравнении с денежным рынком — чуть интереснее.

Обновляем списки облигаций с кредитными рейтингами от BB- до A+. 👆Тех, что находятся в топе по относительной доходности и, напротив, 👇по этой доходности проигрывают. Выбор рейтингов таков, потому что мы торгуем бумагами именно этого кредитного качества. Невысокого, но привычного.

|«Справедливый» уровень доходности для каждого из кредитных рейтингов предполагает, что облигационная доходность равна доходности денежного рынка, если поправить ее на вероятность дефолта (рассчитывается на статистике дефолтов от 3 рейтинговых агентств), и есть возможность продать дефолтную облигацию по цене 25% от номинала.|

Чем больше премия доходности отдельной облигации к ее справедливому уровню, рассчитанному нами, тем выше эта облигация в 👆первой таблице. Чем, наоборот, больше дисконт – тем ниже облигация во 👇второй таблице.

Зеленые строки в таблицах (выделены бумаги, входящие в публичный портфель PRObonds ВДО) демонстрируют простое правило нашего управления активами: мы стремимся держать облигации с премиями по доходности и избегаем — с дисконтами.

Доходности ВДО вновь повысились.

Теперь главный застрельщик – ТГК-14. Прошедший четверг начался для эмитента и всего сегмента так: www.mkchita.ru/incident/2025/05/29/siloviki-zaderzhali-predsedatelya-soveta-direktorov-tgk14-lyulcheva.html.

В начале новых торгов увидим и, насколько заметным отпечатком отразятся события воскресенья (всё-то теперь события).

Возвращаясь к ТГК. Задумаешься тут о верхней для ВДО рейтинговой ступени, BBB. Сегежа, Гарант-Инвест, теперь ТГК-14. Печально для держателей облигаций пока закончился только Гарант. Но уже 1 из 3-х. Да и что и когда будет с Сегежей (она уже BB+), неизвестно. Наша реакция на любой объективный риск для облигации – продажа. Правда, ни одного из названных имен у нас не было. Но бывали другие, в т. ч. ушедшие в дефолт (уже вне портфеля). Если кто помнит, Обувь России / ОР Групп тоже задерживалась на ступени BBB незадолго до своего конца 4 года назад.

Рынок настраивает на осторожность. Вряд ли только нас.
Telegram: @AndreyHohrin

Обновляем списки высокодоходных облигаций, а точнее, облигаций с кредитными рейтингами от BB- до A+. Тех, что 👆находятся в топе по относительной доходности и, напротив, 👇по этой доходности проигрывают.

|«Справедливый» уровень доходности для каждого из кредитных рейтингов предполагает, что облигационная доходность равна доходности денежного рынка, если поправить ее на вероятность дефолта (рассчитывается на статистике дефолтов от 3 рейтинговых агентств) и возможность продать облигацию по цене 25% от номинала.|

Чем больше премия доходности отдельной облигации к ее справедливому уровню, рассчитанному нами, тем выше эта облигация в 👆первой таблице.

Чем, наоборот, больше дисконт – тем ниже облигация во 👇второй таблице.

Как можно заметить по зеленым строчкам (выделены бумаги, входящие в публичный портфель PRObonds ВДО), мы стремимся держать облигации из первой таблицы и избегать из второй. Нехитрый прием, помогающий в большинстве ситуаций переигрывать облигационный рынок.

Котировки ВДО, в большинстве, скорректировались вниз, доходности – вверх.

Возможность для покупки, повод для беспокойства? Или просто рябь и шум?

Посмотрим на сравнение, которое приводим раз в пару месяцев.

Это соотношение средней доходности ВДО и ключевой ставки. Под средней доходностью ВДО понимаем среднюю арифметическую доходность для бумаг кредитных рейтингов от B- до BBB.

Видим, что к середине мая это соотношение снизилось до 1,43. Вообще-то, и 1,43 немало. В первой половине 2024 года соотношение уходило ниже 1,2. Но тогда всё закончилось обвалом.

И, как отражено на графике, с января соотношение находится вблизи 1,5. Отклоняется заметно выше, как в начале апреля – повод подумать о покупке. Наоборот, вниз, как в середине марта и особенно в середине мая – можно (было) с покупками не торопиться.

Какой вывод мы делаем для себя? Нынешние ВДО-доходности, в большинстве, интересны. Мы больше покупатели, чем продавцы. Однако бежать за растущей ценой в надежде, что продашь еще дороже – до понижения ключевой ставки это не про нас.

* Мы используем понятие «справедливая доходность». Это доходность, при которой, периодически попадая на дефолты, вы всё равно должны получить доход на уровне безрискового вложения (например, если бы держали деньги в фонде ликвидности). Ее расчет, коротко: берем статистическую вероятность дефолтов для каждого из кредитных рейтингов от 3-х рейтинговых агентств; увеличиваем на потенциальные потери от дефолтов безрисковую доходность денег; считаем, что потеря от дефолта – не вся вложенная в облигацию сумма, а 75% от вложенной суммы.

Предыдущий срез справедливых и реальных доходностей я делал в середине апреля. И тогда почти весь спектр ВДО давал премию реальной доходности к справедливой. По статистике, покупать облигации было выгодно.

К середине мая доходности облигаций снизились (см. верхний график). Тогда как доходность денег при неизменной ключевой ставке (она с октября 21%) осталась примерно прежней.

Тот, кто покупал или держал облигации тогда, быстро и достаточно много выиграл.

Мы публикуем эту статистику раз в две недели. И обычно 👆первый список, куда входят наиболее доходные, по нашей оценке, бумаги, длиннее. 👇Второй, с наименее доходными – короче.

А сегодня наоборот.

Рынок облигаций отскочил. В высокодоходном сегменте уж точно. И группа бумаг, едва покрывающая кредитный риск или не покрывающая его, увеличилась.

В остальном всё как обычно. В таблицах облигации с суммой выпусков не менее 250 млн р., прошедшие нестрогий фильтр по ликвидности, с кредитными рейтингами от BB- до A+ (ими и торгуем). Доходность каждой сравниваем со средней доходностью для ее кредитного рейтинга и с нашей оценкой справедливой доходности.

Выбираем для собственных операций облигации из первого списка (они выделены зеленым), избегаем брать из второго.

👉 Напомним, чат Иволги, для любых тематических обсуждений: https://t.me/ivolgavdo
👉👉👉 Там же — полный файл с отбором ВДО для этого поста: https://t.me/ivolgavdo/6383

Сегмент высокодоходных облигаций медленно, но выходит из просадки марта-апреля.

У нас вновь появился аппетит к риску. В портфеле ВДО сокращается доля денег, увеличивается совокупная доля бумаг.

👆 В первой таблице бумаги, из которых мы, в основном и выбираем, что купить. Бумаги, по нашей оценке, с наибольшими сравнительными доходностями. Поэтому в таблице много зеленых строк, позиций нашего портфеля.

👇 Во второй – противоположная сторона спектра. Облигации, не дотягивающие по доходностям до средних значений. Их в нашем портфеле обычно нет.

Доходности всего спектра облигаций за март и начало апреля заметно выросли.

Дальнейший их рост – это вряд ли. Т. к. он сокращает, а то и убирает с рынка первичное предложение.

Но на текущих уровнях ВДО, а вместе с ними облигации рейтингового сегмента «A», достаточно покрывают риск? Переигрывают ли они с поправкой на возможные дефолты депозит или денежный рынок?

По нашей оценке, да. Исключение – рейтинг «B-», в нем облигации приносят в среднем 31% годовых, а для покрытия дефолтного риска должны бы почти 43%.

* Мы отталкиваемся от справедливой доходности. Ее расчет, если коротко: берем статистическую вероятность дефолтов для каждого из кредитных рейтингов от 3-х рейтинговых агентств; увеличиваем на потенциальные потери от дефолтов безрисковую доходность денег; считаем, что потеря от дефолта – не вся вложенная в облигацию сумма, а 75% от вложенной суммы. На выходе получаем значение справедливой доходности. Это доходность, при которой, периодически попадая на дефолты, вы всё равно должны получить доход на уровне безрискового вложения.

Но таблицы практические, это те бумаги, которые мы, после анализа готовы покупать в свой ВДО-портфель. Всё чаще готовы, начиная с «трипл би» и выше.

Покупаем то, что наиболее доходно (с премией к доходности своего рейтинга или к справедливой доходности). Не покупаем или продает то, что без премии или с дисконтом. Ничего нового.

Рынок акций начал снижение еще в феврале, в марте набирал оборот.

Рынок облигаций весь февраль еще продолжал восстановление и развернулся в коррекцию только в середине марта. Сперва неуверенно и как будто совсем ненадолго.

Однако на первую декаду апреля имеем глубокую просадку и в ОФЗ, и в ВДО. Которая ускорилась в конце прошедшей недели и особенно в понедельник.

С ОФЗ более-менее понятно заранее. Если доходности средних и длинных госбумаг были 15-16%, а стали 16-17% при неизменной ключевой ставке 21%, перспектива вложений в них и была, и осталась плохой.

А с ВДО можно подумать.

На верхней диаграмме сами доходности в разрезе рейтингов (к ВДО мы относим облигации с рейтингом не выше BBB, но на диаграмму добавили еще рейтинговый диапазон от BBB+ до A+). На ее правом конце просто быстрый подъем.

На нижней – соотношение средней доходности ВДО (а средний кредитный рейтинг ВДО – BB) и ключевой ставки. И по ней можно что-то предположить.

Недавно доходность ВДО опускалась ниже 1,5 значений ключевой ставки. И мы видим, что так последние месяцы бывало не раз, а заканчивалось это обычно ростом доходностей.